Die EZB hat ihren Leitzins um 25 Basispunkte auf 2,25 Prozent angehoben. Damit wurde zum ersten Mal seit 2023 der Leitzins erhöht; damals lag der Leitzins bei vier Prozent, bis er dann ab 2024 sukzessive wieder gesenkt wurde. Die Leitzinsanhebung ist für sich genommen keine Überraschung. Fast alle Volkswirte, Analysten und Marktteilnehmer hatten damit gerechnet, nachdem die EZB die Märkte mit diversen Statements im Vorfeld darauf vorbereitet hatte.

Vordergründig erscheint diese Entscheidung plausibel. Die Inflationsrate der Eurozone liegt bei knapp über drei Prozent und damit recht weit entfernt von der Zielmarke, die zwei Prozent beträgt.

Zudem haben gerade erst die USA gezeigt, wie schnell und unerwartet die Inflation durch erhöhte Ölpreise steigen kann.

Inzwischen liegt die Inflationsrate in den USA bei 4,2 Prozent, und auch wenn Trump vor laufender Kamera bekannt gab, dass er Inflation liebe und sich keine Sorgen mache, dürften die Sorgenfalten in der Fed größer geworden sein.

Ein Fehler seitens europäischer Notenbank?

So gesehen ist es vermutlich kein grober handwerklicher Fehler, wenn die europäische Notenbank die Leitzinsen anhebt, auch um proaktiv die Wahrscheinlichkeit von späteren Zweitrundeneffekten zu unterdrücken. Auf der anderen Seite stellt sich die Frage, wie groß der Zielerreichungsgrad dieser Maßnahme tatsächlich ist, und wie groß der „Kollateralschaden“ ist, der damit einhergeht.

Exogene Schocks lassen sich nicht durch höheren Zins bekämpfen

Denn wir müssen zur Kenntnis nehmen, dass die Inflation aufgrund eines exogenen Schocks leidet, und exogene Schocks lassen sich nicht mit einem höheren Zins bekämpfen. Ein höherer Zins kann nur Zweitrundeneffekte dämpfen, die entstehen, weil als Folge von hoher Inflation Arbeitnehmer deutlich bessere Lohnabschlüsse verlangen, die dann wieder zu mehr Inflation führen und damit sich selbst verstärkende Effekte erzeugen. Solche Zweitrundeneffekte sind aber wahrscheinlicher, wenn die Konjunktur gut läuft, da dort dann Arbeitnehmer und Gewerkschaften in einer besseren Verhandlungsposition sind.

Von einer solchen Situation sind wir aber meilenweit entfernt.

Die europäische Wirtschaft wächst fast gar nicht mehr.

Die Zahl der Insolvenzen steigt an, und es dürfte nur eine Frage der Zeit sein, bis die Schleifspuren auch am Arbeitsmarkt zu sehen sein werden.

So gesehen „verpufft“ eine Zinserhöhung im Bereich der Inflationsbekämpfung zu einem gewissen Grad, schadet aber der gesamtwirtschaftlichen Situation.

Auch für Immobilienbranche schwer

Schon jetzt ist etwa aus der Immobilienbranche immer häufiger zu hören, dass Projekte wirtschaftlich nicht mehr tragfähig wären, sollte das Zinsniveau weiter steigen. Auch die extrem schwache Bereitschaft, in neue Anlagen und Maschinen zu investieren, wird nicht gerade gefördert, wenn die Zinsen weiter steigen. Dabei liegt das Problem weniger in einer einzigen Zinserhöhung.

Bei weiteren Zinsanhebungen wird es problematisch

Die aktuelle Zinsanhebung ist für sich genommen nicht relevant, da sie ohnehin erwartet und auch schon eingepreist wurde. Wenn jetzt aber mehrere dieser Schritte in Folge kommen werden, ließe sich ein weiterer Anstieg der Renditen am langen Ende kaum vermeiden, und spätestens dann käme es zu konjunkturell unerwünschten Effekten, die komplett zum falschen Zeitpunkt in Erscheinung treten würden.

Konjunktur am Laufen halten ist nicht Aufgabe der Notenbank

Anhänger einer klassischen Geldpolitik würden dem entgegenhalten, dass es nicht Aufgabe der Notenbank sei, die Konjunktur am Laufen zu halten. Andererseits ist die Weltlage schon kompliziert genug, und einen ernsthaften Wirtschaftseinbruch kann sich derzeit niemand leisten. Zudem stellt sich die Frage, wie lange der Ölpreis infolge der Blockade der Straße von Hormus noch auf dem aktuell hohen Niveau bleiben wird.

Blockade der Straße von Hormus derzeit noch Preistreiber

Die Blockade der Straße von Hormus wirkt derzeit noch wie ein Preistreiber, weil sie einen zentralen Engpass im globalen Ölhandel trifft: Fällt der Seeweg aus, steigen Risikoaufschläge, Versicherungs- und Frachtkosten, und der Markt preist knappe Verfügbarkeit ein. Mittelfristig sollte dieser Druck jedoch nachlassen, weil die Produzenten am Golf ihre Exportlogistik zunehmend entkoppeln.

1. Es gibt Ausweichrouten über Golf von Oman

Erstens steht dabei der Ausbau von Ausweichrouten über Fujairah/Fudschaira am Golf von Oman im Zentrum. Die Emirate können Rohöl aus Abu Dhabi über Land bzw. per Pipeline nach Fujairah bringen und dort außerhalb der Meerenge verladen. Neben der bestehenden Habshan-Fujairah-Route wird der Bau einer zusätzlichen Pipeline vorangetrieben, die die Exportkapazität über Fujairah bis 2027 deutlich erhöhen und damit einen größeren Teil der VAE-Exporte ohne Hormus-Passage ermöglichen soll. Je mehr Volumen verlässlich „hinter“ dem Engpass verfügbar ist, desto geringer ist der Preisschock bei Störungen in der Meerenge.

2. Es gibt Alternativen wie mehr Speicherkapazität

Zweitens darf nicht unterschätzt werden, wie sich die Redundanz im gesamten System entwickelt: Mehr Speicherkapazitäten, zusätzliche Terminal- und Verladeinfrastruktur sowie alternative Transportkorridore (etwa per Schiene) erhöhen die Flexibilität, wenn einzelne Routen ausfallen.

3. Es existieren noch weitere Umgehungen in der Region

Drittens existieren bereits weitere Umgehungen in der Region, etwa Saudi-Arabiens Pipeline zum Rotmeerhafen Yanbu. Zusammengenommen verschieben diese Investitionen das Risiko von einem systemischen „Alles-oder-nichts“-Engpass hin zu einem handhabbaren Logistikproblem.

Die Exporte aufrechtzuerhalten senkt den Ölpreis

Natürlich bleibt Hormus geopolitisch wichtig, aber die Fähigkeit, Exporte auch bei Störungen aufrechtzuerhalten, sollte den Risikoaufschlag auf den Ölpreis mittelfristig senken. Genau dieser Sachverhalt ist schon bei den Öl-Futurekontrakten zu sehen, die im nächsten Jahr fällig werden. Aus diesem Grund besteht kein Grund zur Panik, was wiederum der Notenbank den Mut geben sollte, durch diese kleine Krise zu einem gewissen Grad hindurchzusehen.

Doch „durch diese kleine Krise hindurchzusehen“ ist leichter geschrieben als umgesetzt.

Denn die EZB sitzt nicht nur vor einer Inflationszahl, sondern letztlich vor einer Vertrauensfrage.

Was die EZB wirklich fürchtet, ist ein mentaler Kipppunkt:

Dass Unternehmen Preiserhöhungen wieder als Normalzustand betrachten, dass Tarifparteien höhere Abschlüsse nicht mehr als Ausnahme, sondern als Mindeststandard verhandeln, und dass sich daraus ein Inflationsregime entwickelt, das sich auch dann hält, wenn der Auslöser längst verpufft ist.

Nur genau solch ein Szenario ist im europäischen Umfeld unwahrscheinlich.

Wer heute durch die Innenstädte geht, sieht keine Überhitzung, sondern Rabattschilder. Wer in die Einkaufsabteilungen der Industrie schaut, sieht nicht Investitionsdruck, sondern Investitionsstau.

Hinzu kommt ein zweites Problem, das in der öffentlichen Debatte oft unterschätzt wird:

Die EZB kann den kurzfristigen Preisimpuls nicht durch höhere Zinsen verschwinden lassen, sie kann aber die Finanzierungsbedingungen verschlechtern, unter denen Europa seine strukturellen Antworten auf genau solche Schocks bauen müsste. Und zwar von Energieinfrastruktur über Netze bis hin zu Wettbewerbsfähigkeit und Verteidigung.

Ausgerechnet in einer Phase, in der Europa Resilienz einkaufen und aufbauen muss, wird Kapital teurer.

Am Ende läuft es auf eine unangenehme Abwägung hinaus:

Wie viel restriktive Symbolik ist notwendig, um Erwartungen zu stabilisieren?

Und wie viel reale Bremswirkung kann sich eine stagnierende Volkswirtschaft leisten, wenn man eigentlich Kapital bräuchte, um die notwendige Resilienz aufzubauen, damit in Zukunft solche Schocks weniger stark weh tun? Schließlich können wir davon ausgehen, dass in den kommenden Jahren diese Art von Schocks eher zu- als abnehmen wird.

Die Antwort wird weniger in den nächsten Inflationsdaten liegen, sondern im mittelfristigen Trend der europäischen Wirtschaftsleistung.

Mit niedrigen Zinsen wird man kein neues Wirtschaftswunder erzeugen können, aber mit hohen Zinsen kann das letzte Quäntchen Trendwachstum, das Europa noch hat, eliminiert werden. Und damit das Potenzial, sich besser auf zukünftige geopolitische Herausforderungen einzustellen. So gesehen sollte die EZB ernsthaft überlegen, ob sie in den kommenden Monaten weitere Zinserhöhungen vornehmen möchte.

Foto von Serge Kutuzov von Unsplash

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