Die meisten Kapitalmarktanalysen, die täglich erstellt werden, arbeiten primär mit makroökonomischen Daten, die stark durch konjunkturelle Effekte geprägt sind. Das gilt für realwirtschaftliche Daten wie die Industrieproduktion, die Wertschöpfung, Auftragseingänge, Beschäftigung oder Handelsbilanzdaten, aber auch für Stimmungsindikatoren wie den Ifo-Index oder Einkaufsmanagerindizes.

Alle diese Kennzahlen haben eine erhebliche konjunkturelle Komponente.

Konjunkturdaten zeigen den aktuellen Zustand

Diese Fokussierung auf konjunkturelle Effekte hat Vor- und Nachteile. Der Vorteil besteht unbestritten darin, dass aktuelle ökonomische Entwicklungen und Tendenzen damit sehr gut abgebildet werden können, was hinsichtlich der Marktrelevanz kurzfristiger Entwicklungen auch zielführend ist. Der Nachteil besteht darin, dass durch den Fokus auf kurzfristige Veränderungen, die oftmals durch fiskalische Effekte und monetäre Maßnahmen erklärt werden können, der Blick auf eigentlich entscheidende, langfristige Trends verloren gehen kann. Und wenn es beispielsweise um die langfristige Refinanzierbarkeit und Tragfähigkeit von Staatsschulden geht, dann sind Trends tatsächlich aussagekräftiger als aktuelle konjunkturell bedingte Verwerfungen.

Was ist Trendwachstum und warum ist es wichtig?

Der Haken an der Sache ist nun der, dass makroökonomische Daten wie das Trendwachstum nicht unmittelbar offiziellen Statistiken entnommen werden können und auch dementsprechend gar nicht berichtet werden. Tatsächlich ist das Trendwachstum eine eher akademische Größe, der man sich nur unvollständig empirisch nähern kann.

Konjunkturneutraler Auslastungsgrad als theoretische Grundlage

Das Trendwachstum würde sich ergeben, wenn die Wertschöpfung eines Landes stetig bei einem konjunkturneutralen Auslastungsgrad wachsen würde. Ein konjunkturneutraler Auslastungsgrad wäre dann erreicht, wenn die Inflation über längere Zeit stabil wäre und auch der Arbeitsmarkt eine stabile, gleichgewichtige Arbeitslosenquote aufweisen würde. Beides ist so gut wie nie der Fall, und dementsprechend existieren auch so gut wie keine direkten Datenpunkte, aus denen man das Trendwachstum ableiten könnte.

Trendwachstum lässt sich nur modellhaft berechnen

Eine theoretische Möglichkeit bestünde darin, für ein gegebenes Land makroökonomische Zusammenhänge so zu modellieren, dass man indirekt berechnen könnte, wie die Wertschöpfung und letztlich das Wachstum gewesen wäre, wenn Inflation und Arbeitsmarkt in einer konjunkturneutralen, stabilen Situation gewesen wären. Mathematisch ließe sich so ein Zustand beschreiben, aber die Kalibrierung der notwendigen Parameter wäre im echten Leben wiederum mit echten Herausforderungen und großen Fehlermargen versehen.

Trendwachstum wird pragmatisch aus historischen Daten abgeleitet

Aus diesem Grund nähert man sich heute dieser Fragestellung eher pragmatisch und bestimmt das Trendwachstum, indem man sich den tatsächlichen Trend in der Wertschöpfung anschaut und Quartal für Quartal berechnet, wie hoch die Wertschöpfung in einem gegebenen Quartal gewesen wäre, wenn man unterstellt, dass sich der beobachtete Trend der historischen Wertschöpfung auf diesem Pfad fortgesetzt hätte. Was logisch klingt, ist wiederum mit einer Vielzahl von Fallstricken versehen.

Mehrjährige Zeiträume glätten Konjunktureffekte

Denn es wird einem nicht gesagt, welche Zeiträume betrachtet werden müssen, damit man von einem Trend sprechen kann. Letztlich geht es darum, Konjunktureffekte zu glätten, was dafür spricht, mehrjährige Zeiträume als Basis für die Trendberechnung zu nehmen. Zu lange dürfen diese Zeiträume aber auch nicht gewählt werden, da sonst Strukturbrüche im Trendwachstum aufgrund der impliziten Trägheit über lange Zeit gar nicht beobachtet werden können.

Stützzeiträume vermeiden statistische Verzerrungen

Zudem würde man einen Fehler machen, nur einen einzigen Zeitraum zu nutzen. Denn Trendbetrachtungen werden nicht selten durch extreme Endpunkte von Betrachtungsperioden verzerrt.

Finanzkrise als extremer Endpunkt

Beginnt beispielsweise eine Betrachtungsperiode Anfang 2009, dann führt das fast unweigerlich in den folgende Jahren zu einem steigenden Trend, da die ersten Werte in dem sog. Stützzeitraum durch die Finanzkrise extrem niedrig waren. Wenn nun das Betrachtungsfenster ein paar Quartale „weiterwandert“, dann fallen diese extremen Werte aus der Betrachtung und ändern die Steigung des Trendes maßgeblich, was aber eher ein statistisches Artefakt ist. Das spricht dafür, mit einer hohen Anzahl verschiedener sog. Stützzeiträume zu arbeiten.

BIP-Trendwachstum im Vergleich der Länder

Genau das haben wir gemacht. Die Ergebnisse finden sich der obigen Tabelle.

Was der globale Ländervergleich beim Trendwachstum zeigt

Hier gibt es gleich eine Reihe von interessanten Erkenntnissen. Zum einen zeigt sich, dass das durchschnittliche Trendwachstum im Durchschnitt über alle betrachteten Länder für den Zeitraum 2004 – 2026 ziemlich exakt dem durchschnittlichen aktuellen Trendwachstum über alle Länder entspricht. Es gibt also nicht einen systematischen Trend hin zu immer weniger Wachstum.

Aktuelle Trendwachstumsraten sind nicht überall niedriger

Zwar haben Länder mit sehr hohen Trendwachstumsraten wie China, Irland oder Südkorea aktuell etwas verminderte Trendwachstumsraten, aber diese Entwicklung ist definitiv keine Einbahnstraße. Es gibt eine Reihe großer Industrieländer, die im Trend aktuell tatsächlich sogar ein wenig schneller wachsen als im Durchschnitt des Trendwachstums über die letzten 22 Jahre.

Frankreichs Trendwachstum ist besser als die Nachrichtenlage

Ein Beispiel dafür ist Frankreich. Dieses Beispiel mag überraschen, da derzeit die Nachrichten voll davon sind, wie viele Probleme Frankreich hat. Aber das ist genau der Unterschied zur Trendbetrachtung. Im Trend war die Entwicklung in Frankreich zuletzt gar nicht so schlecht, wie die aktuelle Nachrichtenlagen nahzulegen scheint.

Deutschland hat das niedrigste Trendwachstum

Und es ist fast ein kleiner Treppenwitz der Geschichte, wenn Deutschland in Europa mit Blick auf Renditen von Staatsanleihen die Rolle des sicheren Hafens zukommt. Denn Deutschland weist aktuell nicht nur einen starken Rückgang gegenüber der durchschnittlichen Trendwachstumsrate auf – auch das absolute Niveau des Trendwachstums in Deutschland ist absolut alarmierend. Deutschland hält die rote Laterne im Ranking, und zwar als einziges Land mit einem negativem Wachstum.

Deutschland ist das einzige Land mit negativem Wachstum

Komplett alarmiert sollte man sein, wenn man den Verlauf des deutschen Trendwachstums mit dem Verlauf aller analysierten Länder im Durchschnitt vergleicht. Das Ergebnis ist frappierend.

Agenda 2010 war der Wendepunkt im relativen Trendwachstum

In Deutschland wurden die letzten Reformen 2003-2005 im Rahmen der Agenda 2010 umgesetzt. Das war genau der Wendepunkt im relativen Trendwachstum.

Offensichtlich konnten wir davon viele Jahre zehren.

Seit etwa 2014 geht es deutlich bergab, ohne Sicht auf Besserung. Wer glaubt, dass Frankreich der kranke Mann Europas ist, sollte nochmal genau hinschauen. In Frankreich mögen Mülltonnen vor Schulen brennen. Aber Probleme gibt es auch woanders.

Ein Land ohne Wachstum ist bei steigender Verschuldung dem Untergang geweiht.

Hoffentlich weiß man das in Berlin.

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